我国国债期货市场运行效率的研究

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我国国债期货市场运行效率的研究

 引言
  2013年9月6日,首批挂牌交易的三个五年期国债期货合约的推出, 标志着中国国债市场单边市的终结,国债市场步入一个全新的做空时代。国债期货作为利率期货的一个主要品种,是指买卖双方通过有组织的交易场所,约定在未来特定时间,按预先确定的价格和数量进行券款交收的国债交易方式。目前,我国国债现货市场被人为分割成银行间债券市场与交易所市场,影响了国债现货市场定价效率的提高。国债期货是一个横跨交易所和银行间市场的衍生产品,市场投资者可以通过国债期货和现货两个市场的套利操作,实现现货市场在期货空间上的联通。同时,由于债券转托管机制的存在,国债期货的交割制度将会增加两市场间的债券流动,从而吸引各类合格投资者根据自身需求参与国债现货交易,促进交易所与银行间债券市场的统一互联。
  这引起众多投资者的广泛关注和猜想。国债期货是否具有价格发现和套期保值功能?套期保值的效率如何?由于国债期货交易时间较短, 对这些问题的研究还没有确切的答案。但是毫无疑问,国债期货价格发现和套期保值比率问题的研究, 不仅对恢复扭曲的市场、价格发现、抑制投机过度和增强国债市场流动性方面具有重要的理论价值, 而且对机构投资者实现低风险利润具有现实意义。
  文献回顾
  国外学者对这方面已经进行了很深入的研究。Ederington[1]使用传统回归方法对美国国债、短期国库券、玉米和小麦等产品的套期保值率的估计进行实证研究;Hill and SchneewEis[2]同样利用传统回归方法对外汇套期保值率估计问题进行了分析;Myers[3]在传统回归方法的基础上考虑时间序列的条件异方差性,利用GARCH模型对小麦期货套期保值率进行估计;Engle和Granger[4]以及Johansen[5]、Johansen和Juselius[6]提出的协整分析法为研究非平稳经济变量之间的均衡关系提供了全新的方法, 该方法在期货市场价格发现功能以及期货价格与现货价格动态关系的研究中得到了广泛应用。
  随着我国期货市场的发展,国内学者对这方面的研究也比较多。徐信忠,杨云红,朱彤[7]等使用线性回归和信息份额分析法研究了上海期货交易所交易的铜期货的价格发现功能,发现我国的铜期货在国际期货市场上具有越来越重要。刘庆富、张金清[8]借助于平稳性检验、协整检验对期货市场的价格发现功能进行了实证研究大豆期货市场的价格发现能力较强, 豆粕期货市场的价格发现能力较弱, 而小麦期货市场不具有显著的价格发现功能。刘列励,严美艺[9]通过协整关系检验得出上海期货交易所期货价格与现货价格之间存在着明显的协整关系,比较不同套期保值期限所得出的套期保值效果后,得出期限长的套期保值效果优于期限短的套期保值效果。陈蓉, 郑振龙[10]出了适合于检验期货与现货价格关系的三种检验模型, 并根据上述结论分别运用协整检验、格兰杰因果检验和广义谱分析方法检验了1990年9月21 日至2007年12月20日期间S&P500指数现货和期货市场的定价效率、价格领先滞后关系和信息效率。
  研究方法
  (1)协整关系分析
  由于 VECM 模型包含误差修正项,而构造误差修正项的前提是变量之间存在协整关系,因此,在应用 VECM模型进行回归分析前,需要对CF和CX进行协整检验。考虑到 VECM 是一种含有协整约束的 VAR 模型, 而 Johansen 协整检验法也是以VAR 模型为基础的,故本文选择 Johansen 检验法对回归变量进行协整检验,并进行特征根迹检验以共同确定协整向量的个数。均值方程 VECM 的形式为:
  Δxt=μ+∑pi=1ΓiΔxt-i+ΠECMt-1+εt;εt|It-1~tv(0,Ht)(1)
  其中是xt二维向量(CFt,CXt),Δxt-1则是xt差分后滞后i阶的变量,其系数向量Γi反映了DCFt、DCXt两者之间的短期动态关系,故称Γi为短期动态弹性系数。μ为常数向量,表示固定趋势。εt为 VECM回归方程的残差向量,它是基于t-1时刻的信息集Ωt-1,且服从均值为零,协方差矩阵为Ht、自由度为v的二元t分布。因为金融市场收益率(如本文中的CXt)等金融时间序列常常表现出尖峰重尾性,故采用t分布而非正态分布才能更为准确地描述残差序列εt的特征。 且由t分布的性质可知,当t分布的自由度 v 趋于无穷时,它就收敛到正态分布,所以,正态分布可视为t分布的特例,这说明即便残差序列εt服从正态分布,t 分布也可对其进行刻画,故 t分布具有较好的柔性。
  (1)中的ECMt-1为误差修正项,其系数向量反映了均衡关系CFt,CXt偏离长期均衡状态时,将其调整到均衡状态的速度。若Johansen协整检验确定xt的两个变量CFt,CXt存在协整关系,则有ECMt=β′xt其中,β为协整向量。为方便下文分析,不妨将误差修正项展开并改写为如下形式
  其中β1为国债期货市场价格关于现货市场价格的长期弹性,即从均值水平表征二者的长期均衡关系,这是本研究的关键参数。
  (2)套期保值效果的度量
  度量套期保值效果最常用的方法是, 计算进行套期保值的投资组合收益的条件方差相对于未进行套期保值情况下的投资组合的方差减小的百分比, 记为VR, 用公式表示为:
  实证研究
  在我国国债期货市场内,每日可交易的国债期货合约有多种,基于数据的可得性和可靠性,选取近期每日交易最活跃的TF1406国债期货合约每日全价收盘价乘以转换因子作为国债期货价格,国债现货价格选取可用于该期货合约交割日交割的2005年记账式(十二期)国债的每日收盘全价,该债券发行日为2005-11-15,到期日为2020-11-15

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,票面利率为3.65,每半年付息一次,转换因子为1.0377。为了消除量纲的影响,分别对国债期货价格和现货价格取对数,用CF表现对数处理后的国债期货价格,CX表示经对数处理后的国债现货价格。   

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  最后,P于优先股的税收问题。相比债券而言,这加重了优先股投资者的负担,可以考虑借鉴美国对优先股的税收减免经验。在美国税收改革法案中明确规定:公司法人投资者所获得的优先股,股利可以享受70%的税收减免;同时,美国国内税务署规定,母公司发行信托优先股的所得股息,可在税前抵扣,从而允许了信托优先股的避税处理方式。 转载请注明来源。原文地址:http://www.lw54.com/html/guozhai/20170506/6989777.html   

国债建设推广储粮新技术

 2011年1月14日,党中央、国务院在北京隆重举行国家科学技术奖励大会,国家粮食局科学研究院等单位研究完成的“粮食储备‘四合一’技术研究开发与集成创新”成果获得国家科技进步一等奖。这是我国粮食行业近十年来获得的国家科技进步最高荣誉。该成果是以粮情计算机测控、机械通风、磷化氢环流熏蒸、谷物冷却机低温储粮等四项技术有机组合应用为核心的新技术、新工艺集成,包括应用高新技术实现突破的粮情智能检测分析、智能通风控制、二氧化碳气调储粮等技术和高效谷物冷却机、低剂量磷化氢环流熏蒸机、高效烘干机、专用装卸清理设备等一批专利产品。
  从1998年开始,作为粮食流通技术的一次重大变革,这些成果在国家粮库建设中进行了大规模推广应用,对保证国家粮食安全发挥了重大作用,彻底改变了粮食仓储管理和技术落后的被动局面,全面提升了粮食流通设施建设水平,使我国粮食流通设施建设和储藏技术达到了国际先进水平。
  
  一、国债建库催生集成创新
  
  (一)改变储粮落后状况是“四合一”技术研发基本目标 建国后至1998年以前,我国粮食供应长期处于短缺状态,粮食储备数量相对较少,对仓储设施需求不高,设施建设投入较少,建设标准很低,配套设施设备少,保粮技术比较落后。相当部分仓房是上世纪50年代仿造前苏联粮库建设的苏式仓和简易平房仓,设施陈旧简陋,只能保证粮食不被日晒、雨淋,保温、隔热、门窗气密、地坪防潮等条件很差。由于保粮技术落后,储粮安全主要靠人工艰苦劳动来保证。粮温测报靠人工入仓检查,时间长,效果差;害虫防治由人工进仓投药完成,作业有一定危险,而且用药量大,杀虫还不彻底;粮食出入库作业要靠人背肩扛,劳动强度大、效率低、费用高、粮食损耗严重。因此,当时我国大部分粮库的原有仓房设施条件和技术水平难以满足中央储备粮安全储存、品质良好的要求,科学储粮新技术的研发应用成为建立粮食储备保障体系亟需攻克的难题。 总结大全 http://www.lw54.com/html/zongjie/
  (二)三批国债投资粮库建设为“四合一”技术研发和大规模应用提供难得机遇为应对1997年下半年发生的亚洲金融危机,建立健全国家粮食安全保障机制,筑牢国民经济持续健康发展和社会稳定基础,党中央、国务院于1998年6月决定发行国债用于建设包括储备粮库在内的六个方面的基础设施。国家共分三批安排了国债粮库建设项目。一是1998年安排172亿元建设250亿公斤仓容规模的国家储备粮库。二是1999年和2000年国务院又决定再投资150亿元分别建设两个100亿公斤仓容规模的国家储备粮库。三是2002年和2003年再次安排21亿元投资用于粮食仓储设施的完善配套和功能提升。三批国债粮库建设共投入资金343亿元,建设储备粮库项目1114个,建设各类专项工程1936个。共建成储备仓容510.5亿公斤。这是我国历史上集中建设粮库仓容规模最大的一次,使全国粮库有效仓容到2005年末达到2600亿公斤的历史最高水平。
  国债粮库项目主要建设了高大平房仓、浅圆仓和立筒仓等仓型,实现了创新推广现代化仓型、改善储粮设施条件的重大飞跃。其中高大平房仓是主导仓型,占新建仓容的83%。仓房跨度从21米到72米不等,散粮装粮高度一般为6米,单仓容量可达500万公斤,是旧式平房仓的2~3倍、苏式仓的5倍。浅圆仓占新建仓容的10%,是一种占地面积小、单仓容量大、机械化程度较高的新仓型,可同时满足中转和储备的需要。 总结大全 http://www.lw54.com/html/zongjie/
  高大平房仓和浅圆仓作为储备粮库,因单仓容量大、堆粮高,储粮周期长,配套设备要求高,原有的仓储技术、工艺设备及作业方法已不适应安全储粮和高效运营的要求,创新研发推广亟待突破。为此,原国家粮食储备局组织科研院所进行技术攻关,广大科技人员克服困难,很快形成科研成果,“四合一”储粮技术研发推广应运而生。2010年度国家科学技术进步奖一等奖获得者国家粮食局科学研究院副院长吴子丹等有关科研人员是全行业科研队伍的突出代表,还有许多无名英雄为推广储粮新技术作出了贡献。
  “四合一”储粮技术彻底解决了高大平房仓和浅园仓储存粮食面临的粮堆环境复杂、湿热转移严重、易结露、易发热霉变、害虫易扩散、熏蒸杀虫不彻底以及储粮品质陈化快等难题。总之,三批国债投资粮库建设坚持以科技为先导,将“四合一”储粮技术研发成果作为解决新型粮仓建成后安全储粮的主要支撑,保证了项目的投资效果,确保了粮库安全储粮和高效运营,提升了粮库管理水平和科技含量。同时,国债粮库从项目建设和使用管理等多方面提出了技术创新、研发应用的新要求,提供了广阔的集成试验空间,促进了“四合一”储粮技术的研发集成,推进了技术成果在粮食行业的广泛应用,极大地提高了我国粮库建设和粮食仓储技术水平。 毕业论文网 http://www.lw54.com
  
  二、转化应用取得显著成效
  
  科技成果的生命力在于转化应用。为做好“四合一”储粮技术向现实生产力的转化工作,国家粮食局高度重视“四合一”储粮技术在国家投资建设粮库项目中的推广应用,重点抓了通用图设计技术集成、实仓试验完善标准和设施建设与改造中的大面积推广应用工作,取得了显著成效。
  (一)采用通用图设计,全面应用“四合一”储粮技术1998年三批国债投资粮库建设项目启动之初,原国家计委和国家粮食储备局为选好储备粮库建设的仓型和储粮工艺,专门委托国贸工程设计院、郑州科研设计院、无锡科研设计院、郑州粮油食品工程建筑设计院等单位,在总结我国粮库建设经验的基础上,充分借鉴国内外先进建设经验和储粮技术,编制各种仓型通用设计图纸。请郑州粮食学院、郑州粮油食品建筑设计院结合仓型通用图设计制订了统一的安全储粮工艺技术要求。1998年第一次编制《中央直属储备粮库仓型设计选用图集》和《中央直属储备粮库储藏工艺设计图集》并推广使用,2000年和2001年又陆续对设计图集作了修订完善。该套通用图在2004年荣获国家第七届优秀标准设计金奖,2 009年获得中国勘察设计协会颁发的建国60周年“作用显著标准设计项目”大奖。 毕业论文网 http://www.lw54.com
  国家粮食局还发布了《中央直属储备粮库浅圆仓设计暂行规定》、《200亿斤国家粮库平房仓通用施工图优化设计统一技术规定》、《国家粮库建设项目初步设计编制和审批管理暂行办法》等规范性文件。粮库建设历史上第一次将安全储粮、作业装备、信息管理、质检监测等技术与粮库建设全面结合实施,彻底解决了以前存在的粮库建设与建成后使用“两张皮”的问题。建库期间,国家粮食局组织了多次粮情测控、环流熏蒸、机械通风、谷物冷却机、烘干机、吸粮机等一类设备的公开招投标,组织了三期大型粮仓设备展览会,促进了科研与设备制造的有机融合,使粮食仓储设备质量与技术水平有了明显提高,大大缩小了我国与国际先进水平的差距。三批国债粮库项目所建粮库全部配备了“四合一”储粮技术系统,共配备粮食检测系统1169套,环流熏蒸系统1118套,购置计算机6213台,谷物冷却机645台。
  (二)通过大规模实仓试验,不断完善“四合一”储粮技术 “四合一”储粮技术推广使用是粮库建设和管理的一项重大变革。推广之初,四项新技术

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